“流动性幻觉”向我们袭来

想聊清楚、谈清楚“流动性”、“货币幻觉”、“资产泡沫”等话题，不是易事——需关涉上上下下、高高低低、宏观、中观、微观等等，都要有所兼顾到。况且，不是那种身份、地位、量级的，没有相关资源的，也聊不好、谈不好，不专业的难以令人认信，太专业的又让人无法理解，要么整成了高大上、要么就整成了假大空…

那么，普罗大众该如何“介入”这类话题？

受爱恋愚弄的人与那些因钻研货币本质而受愚弄的，其实数量是旗鼓相当的。

一旦“流动性”被证实是经济分析中的重要元素，那许多传统的经济学理论都要做出调整了。

在实践中，宏观流动性对各种资产价格的影响是深远的，若遵循最简单的相对定价的市盈率分析框架：P=EPS(P/E)，或绝对定价的DCF模型：V=EPS/(1+r)，资产价格的推动因素不外乎盈利上升或估值提升。

流动性膨胀，不仅从估值角度推动了资产价格，或通过降低贴现率来吹大现值，它在推动盈利增长(EPS)也贡献良多。

不管是资源性企业(如有色煤炭)，还是资产密集型企业(如泡沫滋长的房地产)，以及高杠杆率企业(如银行)，它们的EPS大部分都是由流动性堆积出来的。

面对这波巨浪般的流动性狂潮，似乎只有冬虫夏草能异军突起、勉强跑赢，几乎所有投资者都是输家，被印钞机打得落花流水；对于草根阶层的普罗大众而言，逆袭的重要机会就是尽量买更多的房子，通过加杠杆(贷款)来实现，这种近乎本能的选择也是房价居高不下的动力源。

我国流动性的供给机制(从外汇占款到再贷款、以我国国债为基础的公开市场操作)和供给水平(从22%到8%)都将会有重大转变生发，特别是当人民币开始双向波动时。

十多年来，“主动+被动”(存有“善意”的忽视)的流动性大餐可能就要落幕了。

流动性的转折点来了，意味着大变革时代即将临在，这涉及经济发展模式的改良、货币供应方式调整、资本管制政策的变化、人民币国际化的布局以及资本市场的投资理念和风格的转变，“转型、脱钩与去杠杆化”已然成为了经济、市场运作的热议话题。

还是忍不住要关注一下“印钞机”，此话题这么高大上，很容易就沦为假大空；但从“看热闹不嫌事大”的角度，或者从“先立乎其大者，则其小者弗能夺”的角度，“慕高、慕大、慕强”也是人的某种本能，还是可关注一下；也许每次也就关注“一下”，多两下就受不了…

我国的货币供应方式很殊异，央行的货币发行要有相应的资产做支撑，只能存在于以下几个渠道：

对应政府的债权(一般都是本国国债)，是以政府的税收征管权作为发行保障；

对应金融机构的再贷款，是以金融机构的盈利能力作为保障；

外汇占款，央行在发行本币兑换等值外币的同时具有了对国外商品的要求权。

于是，央行的货币发行机制实质上是资产创造货币，与商业银行用负债创造货币的机制完全相反。

“流动性”一般有以下几种。

货币流动性，是整个经济的货币存量水平是否偏离其合意的货币均衡水平，其度量主要有货币供应、货币缺口、货币过剩等指标；

银行流动性，从资产负债表角度，描述整个银行系统的资产总量变化情况，其度量主要为总量、监管指标、业务操作和利率等；

市场流动性，是市场参与者在不导致资产价格显著波动的情况下，能够进行大量金融交易的难易程度，其度量从深度、紧度和弹性等。

流来流去的货币越滚越大，为什么没有更多地转为其他资产而“消停”下来？

不难想见，货币是容易流动的资产。

口袋里的钱(银行体系以外的现金)，只要数量足够，大家想买啥立马就可兑现，“流动性”非常强。

对比在银行的存款，虽然也是储户的资产，不过在想取用的时候，至少要到银行(包括电子银行)办一道手续，转为其他资产形态，要多一层麻烦，而定期存款比之于活期存款，麻烦又略大一点，如涉及遗产继承等事宜还要更棘手。

再比照房产，转手套现的麻烦就更大了。一种资产转为另外一种，难度各不相同。

一般的排序，现金最自由、流动的麻烦最少，所以流动性最高。活期存款次之，定期存款再次之；接下来是金融债券、优先股、普通股、地产、房产，然后是只有少数行家真正识货的投资品，诸如古董、宝石、普洱茶。

在某种特定的状态下，资产的流动性也可能忽高忽低。

假如货币转为流动性比较低的资产，再变现、转为活跃购买力的摩擦系数上升了，冲出来争购普罗大众须臾不可或缺之物的压力就会减轻。

政府要忙的事很多，没有通胀威胁是不需天天调控的。

这带出另一问题：为什么流动性最强的货币没有更多转为流动性较低的其他资产，从而缓解通胀以及由此而来的宏观调控压力？

这一问的重点是：为什么过多的货币没有转为流动性较低的其他资产？

抛却“我国货币运动如何在两个圈圈里不断转出天量货币来”这一问，转而问“为什么转出来的货币没有更多地转为其他资产”？

有一个现成的解释——

我国属于间接融资为主的经济，银行是金融的主打，股票等其他融资通道虽然已经有所发展，但在整个融资结构中占比还是小头。

金融运作以银行为中心，机构与个人向银行借贷，完成各类交易之后，还是把款项再存入银行。

那么，自循环的广义货币越滚越大，通胀的货币因素挥之不去。此论，基本上是现象描述，因为“间接融资为主”与“货币没有更多转为非货币资产”，本来就是一回事。

若再往深一层，比如，以银行为主的间接融资从哪里来的？

不可能自己从地上长出来的…

以出口导向驱动的经济增长，是间接融资模式不断强化的坚实基础。

我国庞大的出口赚回来的外国钱，企业向商业银行结汇，商业银行再把绝大部分外汇卖给央行，转为巨额国家外汇储备。

在此流程里，央行不断出手购汇，基础货币不断流入商业银行。后者“不缺钱”，间接融资的头寸充盈，此长彼消，直接融资的不能不受到抑制。

于是，拿基础货币为人民币汇率稳定保驾护航，客观上强化了金融体系以间接融资为主的特色。

或问，这些年我国的股市发展固然不尽如人意，但地产房产不是一直火爆吗？

地产房产的火爆，难道不正是人们把巨量银行储蓄转化为非货币资产吗？

诚然，房地产连年火爆是事实，快速增长的地产房产由货币变过来，也是事实。

更重要的是，货币一旦变成房地产，再变回货币就没有那么方便了。

地产房产的流动性赶不上现金与存款，我们有理由将之列入货币以外资产的行列。

(感谢阅读，敬请指正)